作为年轻人聚集的文化社区和视频平台，过去一年市值涨了5倍的美股视频网站哔哩哔哩(下称“B站”)即将回港上市，它还有什么新故事吗?

近日，B站公布其港股二次上市定价方案，建议招股价上限为988港元/股，募资最多不超过247亿港元。B站预计2021年3月29日在港股主板上市。如此重要时点，市场和资本的信心相当关键。

从过去一年的情况来看，B站的业绩表现还算亮眼：2020年营收为120亿元，同比增长77%。截至美东时间3月22日收盘，B站股价为106.88美元，市值超过376亿美元，过去一年公司市值涨了5倍，从2018年3月上市以来市值涨幅已经超过10倍。

不过，和其营收和市值高速增长相对应的，是公司与日俱增的亏损。2020年，B站仍增收不增利，亏了31亿元(人民币，下同)。

从目前来看，B站回港上市，主要需要解决三大问题，这也是公司的三大隐忧。

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盈利问题如何解决?

B站目前的经营情况大致可以用“增收不增利”来总结。

在疫情推动下，B站2020年迎来业绩的大丰收。财报显示，2020年，B站总营收约为120亿元，同比增长77%。其中，公司2020年Q4营收同比增长91%，超出市场预期。

但从盈利能力来看，B站的情况仍不容乐观。2020年，公司亏损高达31亿元，同比扩大138%，这一亏损金额超过2019年腾讯视频的亏损金额30亿元。

数据来源：哔哩哔哩财报

此前，爱奇艺、优酷、腾讯视频(以下统称“优爱腾”)等几家背靠BAT的长视频平台一直被诟病亏损过高，用户基数虽大，但变现成本高昂，而B站亏损还算“可以接受”。但如今，随着B站的亏损金额攀升，资本市场对此也有所担忧。

逐步破圈的B站，不得不面临的代价是成本方面的重负，特别是营销费用的持续增加。2020年Q4，B站在营收方面投入10.21亿元，2020年全年这部分的支出高达35亿元，同比增长高达191%。

同时，财报显示，B站的获客成本(季度营销费用/新增用户)也正在明显上升，从2020年Q1的约144元增长至2020年Q4的约213元，增长了48%。

可以说，只要营销等支出模式不改变，短期内公司盈利问题或较难解决。

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游戏之外的新故事是什么?

过去很长时间，游戏都是B站最重要的营收来源，这一情况在2020年第四季度首次发生了改变。

顶峰时期，游戏收入在B站营收的占比高达80%以上，但过于单一的营收结构也让公司受到了不少市场质疑。优化收入结构、降低游戏收入占比成了B站过去几年的重要任务之一。

从新季度的业绩来看，B站的优化收入结构计划出现了一定成效。

2020年Q4，B站游戏业务收入为11.3亿元，同比增长29.74%，对总营收的贡献降至29.43%，大幅度低于往季水平。目前，B站的游戏生态既包括游戏视频内容和直播，也包括游戏发行渠道。

此前，《FGO》等王牌游戏为B站带来了不菲收入。但随着这款游戏影响力逐步减弱，B站需要找到下一款类似的游戏爆款。公司虽然可以拿到不少优质独代游戏，但在自研游戏方面依然存在短板。而自研游戏意味着巨大的时间和资金成本，在公司目前亏损不断扩大的情况下，恐怕需要长线布局。

在游戏之外，增值服务正成为B站的另一关键收入。2020年Q4，B站包括直播在内的增值服务(Value-added services)业务收入同比增长149.46%至12.43亿元，首次超过游戏，成为其第一大营收支柱。目前游戏和直播及增值业务是公司的两大收入引擎，在公司营收中占比约为60%。

数据来源：哔哩哔哩财报

在直播领域，B站近两年在游戏直播和秀场直播均有不小发力。不过，随着国内直播行业的红海效应进一步加剧，B站将面临着愈加激烈的竞争。2020年下半年，国内老牌直播巨头斗鱼、虎牙宣布将合并，强强发力，B站直播的生存空间或将更加艰难。

与此同时，竞争对手们也在虎视眈眈。背靠BAT、字节跳动在内的多家视频网站，目前正围绕B站内容生态最重要的生产者UP主展开争夺，B站在这个方面面临的竞争将与日俱增。

同时，二次元社区文化和商业化之间似乎有着天然排斥，社区化运营某种程度上正成为其商业化的绊脚石。公司目前在各项业务的商业化方面面临不少问题。

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破圈风险能否把控?

用户增长和破圈是B站近两年的重要目标。

从月活、日活等关键指标来看，公司过去两年的破圈努力有一定成效：截至2020年第四季度末，B站的MAU(月活用户)为2.02亿，移动端月活达1.87亿，分别同比增长55%和61%，增速相较于上个季度有所提升;日活用户则增长42%达5400万。

目前，B站月活用户数已经接近公司两年前定下的2.2亿目标，算是完成了破圈目标。B站CEO陈睿在财报电话会上称，2023年B站月活预计可以达到4亿。

不过，基于上述数据计算可以发现，B站的用户活跃度(DAU/MAU)正呈现不断下降趋势：2019Q3到2020Q4，B站的用户活跃度数据分别为29.4%、29%、29.47%、29.43%、27.3%和26.7%。

同时，在持续破圈和扩展多元用户群的路上，B站在直播监管、番剧审核、Up主管理等方面正迎来新的运营管理和风险挑战，公司正一定程度上承受着破圈后的“反噬”。

比如，刚刚过去的2月份，B站由于动画区头部UP主LexBurner涉及歧视女性言论与引进番剧《无职转生》引发用户不满，经历了一场舆论风暴，苏菲、元气森林等多家品牌商表示将因此取消在其平台的广告投放或赞助。可见其在内容生态方面的风险正在影响其广告业务。

以2月份事件的应对来看，B站目前在监管方面的处理还较为生涩。随着用户增长加速，B站自身组织建设的速度能否跟上发展，将成为其下个阶段的重要问题。

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文 / 港股君

出品 / 节点财经