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用茅台的逻辑,重新审视网易

 2020-08-14 16:13  来源: A5专栏   我来投稿   Alter的个人主页 撤稿纠错

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网易香港二次上市后,丁磊在《商业周刊》的采访中被问及为何选择香港时,留下了两句耐人寻味的话:

网易上市的20年,证明了这是一家靠谱的公司;融资不是最重要的,希望能离用户和市场近一点。

第一批在美国上市的中国互联网公司中,网易是为数不多、依然活跃在今天的公司。奇怪的是,市场似乎并未给予网易太多的关注和肯定:

以一家互联网公司的逻辑看网易,认为网易缺少概念、缺少故事。以一家游戏公司的视角看网易,又觉得缺少爆款、缺少重磅IP。最后给出的结论是,网易是一家善变的企业,一家缺少风口意识的企业,一家没有战略的慢公司。

在这样的成见下,不少人习惯性忽略了一家商业公司最基本的能力:创造价值,即为用户创造价值和为股东创造价值的能力。倘若我们暂时放下衡量互联网企业的那套方法论,以长期主义的视角,如同看待茅台那样重新审视网易,或许会有不一样的答案。

股价上涨的底层逻辑

驱动股价上涨的因素,大致可以分为三类:

第一是事件驱动,比如某个现象级事件的出现,引发了相关概念股的疯涨。典型的例子就是《战狼2》收获56亿票房时,发行方北京文化的股价涨幅超过60%;

第二是资本驱动,比如机构投资者进入或退出,直接导致股价上涨或下跌。就像马化腾曾在2015年减持腾讯股票,出现了腾讯股价下跌超过5%的连锁反应;

第三是业绩驱动,比如业绩增长或下滑的影响,导致了企业内在价值的重估。常见的案例是财报后的股价表现,超出预期的业绩往往会驱动股价的持续增长。

其中事件驱动和资本驱动的影响偏中短期,业绩驱动属于长期影响,对股价的刺激效应也更为持久。

“A股之王”贵州茅台,以股价坚挺稳健著称。2001年上市至今,茅台的年化回报率约为22.2%。茅台股价增长的诱因是什么呢?应该说这是一个有争议的问题。

一种观点是机构投资的驱动。2020年第一季度时茅台的普通股东数约为10.09万户,到了第二季度的时候,相应的数字已经减少到9.87万户。对应的是机构投资者的持续加持,比如第二季度结束时,已经有1109只基金重仓茅台,持仓市值高达591.02亿元,也是公募持仓最多的股票。

一种观点是外部事件的利好。茅台的价格与库存有着正相关关系,价格达到高点后库存往往迅速上升达到高点,出现了价格“越涨越买”的现象。由于上半年的疫情制约了茅台的生产,供应缺口不断扩大,供销商们纷纷增加库存,导致茅台酒的价格一路上涨,最终刺激了茅台股价持续增长。

这些观点的正确与否暂不讨论,先来看下茅台的2020年半年报:上半年营收为456.34亿元,同比增长10.84%,归属上市公司的净利润为226.02亿元,同比增长13.29%。做一个简单的计算,上半年茅台在动荡的疫情时代实现了每日净赚1.24亿元的“小目标”,业绩表现可以说非常稳健。

如果把时间轴拉到10年以上,茅台稳健的业绩增长已经持续了十几年,股价上涨的底层逻辑还是稳健的业绩。毕竟缺少业绩的驱动,中短期的利好终归只是空中楼阁,业绩才是资本市场的硬通货。

同样的一幕也发生在网易身上。网易2000年在美国纳斯达克上市,至今连续盈利18年。上市20年中,股价增长100倍以上,平均投资回报率超过25%,远超市场平均水平。

单就这一点来说,网易的长期投资价值甚至略高于茅台。

映射到近期的股价上。截止到8月13日美股收盘,网易的股价涨幅高达52.5%,股价在7月9日一度超过500美元,创下了上市以来的历史新高。有人给出的解释是大盘走强,然而整个美股市值超过50亿美元的公司中,也只有80多家创下了新高,大多数都处于低位。

透过网易刚刚披露的第二季度财报,或许可以找到股价持续走高的原因:2020年Q2的营收为181.8亿元,同比增长25.9%,归属于网易公司股东的持续经营净利润为45.4亿元,同比增长35.3%,营收和净利润均超市场预期。

显然,业绩表现和成长性也是支撑网易股价持续上涨的底层逻辑。

业绩增长的核心动力

问题在于,茅台和网易的业绩为何能够穿越周期?

2006年巴菲特的公益午餐被一位叫段永平的中国人拍下,一同赴宴的七个人中,除了自己的亲儿子,段永平还带了在谷歌当码农的黄峥。多年以后,已经是拼多多创始人的黄峥回忆道:“这顿饭对我最大的意义,是意识到简单和常识的力量。”

因为“常识的力量”,段永平在2014年选择重仓茅台股票。

彼时刚刚出台了八项规定,高端白酒市场一片哀嚎,连茅台的领导们都开始发愁销量。段永平的眼光不可谓不精准,正如茅台前董事长袁仁国在央视一档反腐纪录片中提到的:“是反腐拯救了茅台,茅台的公务消费占比由之前的30%以上降到不足1%,已经成功由公务消费转向大众消费。”

进一步深挖的话,茅台的主要定位是中产阶级消费群体。根据国内外不少市场调研机构的预测,中国中产阶级的增速在 6.9%—14.0%之间,中位数约为10%。也就意味着,茅台的潜在消费群体在以每年10%的速度增长,即便不考虑茅台的社交价值、收藏价值,仅仅是不断扩容的中产阶级,就足以让茅台找到业绩增长的护城河。

有趣的是,后来被誉为中国“创业教父”的段永平,也曾是网易历史中重要的存在。

2001年,丁磊在网易陷入低谷期时找到了段永平,不仅收获了段永平的投资,还有对人的观察和对人性需求的判断。正如丁磊在网易上市20周年的首封股东公开信中提到的:“风口会消失,风向会变化。只有人心不变,用户需求长存。”

不过中产消费者对于高端白酒的需求是近乎恒定的,互联网上的用户需求则有着一定的时代性,从PC互联网到移动互联网,再到被热炒的产业互联网,每个阶段的用户需求都有着微妙的变化。

外界眼中的网易不追风口、不造生态、缺少宏大的战略布局,却忽略了网易对用户需求的精准拿捏,当同时代的互联网玩家要么因为保守掉队,要么因为过于激进早夭,网易总能找到合适的战略和方向。

比如2019年网易开始进行战略聚焦,剥离了考拉等重资产业务,将优势资源集中给游戏、有道和网易云音乐为代表的创新业务。坊间不缺少唱衰的声音,也是网易外部争议最大的一段时间。但短短半年多的时间里,丁磊就证实了自己的先见之明。

据网易2020年Q2财报的数据显示:游戏业务的营收为138.3亿元,同比增长20.9%,网易的基本盘依然稳健;有道的营收同比增幅高达93.1%,K12业务的销售额和付费人数比暴增,毛利率也在持续提升;得益于付费会员和直播的收入增长,网易云音乐的营收增长强劲,拉动了创新业务毛利率、毛利润的同比提升。

可以看到,回归轻资产模式后,网易的营收和净利润连续三个季度上涨,并且增速在不断加快。

互联网的风口迭代越来越快,消费者的新鲜感也消失得越来越快。追赶风口的速度跟不上掉队的速度,反倒是花在研究产品和人性上的时间,从来不会浪费。茅台和网易抓住的都是用户,而非风口。

写在最后

享有“华尔街教父”美誉的本杰明·格雷厄姆,有这样一句箴言:股市短期是投票机,但长期是称重机。”

茅台被视为A股的标杆,但茅台从来都没有刻意追逐风口。泸州老窖、山西汾酒、五粮液都曾为了销量转向挖掘中低端市场,先后丢掉了“白酒之王”的桂冠。唯有茅台牢牢捍卫着自身的品牌定位和产品力,让资本市场看到了抵抗周期的长远价值。

网易经历的诱惑要远多于茅台,O2O、社交、智能硬件、AI、本地服务……互联网的风口一浪接着一浪,但网易从未偏离内容消费的主航道,很少进行“以亏损换增长”的盲目布局,所信奉的正是内容为王的长期主义。

本质上说,看好网易的人和看好茅台的人,背后其实是同一套逻辑。

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作者: Alter    /    文章:347篇

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